执行概要

股票分析师在分析公司时往往会遗漏一个重要的智慧来源——年度股东信. 本文拟通过对美国601家上市公司的分析，阐明优秀股东信的目的和特征&小型股600指数. 这篇文章还将引导读者阅读一些不太知名的股东来信，把它们列入他们的年度阅读清单.

投资的一个主要因素是管理团队的实力. 我想和这些人合作吗? 我是否相信他们会在长期内有利于提高股东的经济回报? 我发现，在股东信中可以找到评估管理团队的捷径. 而大多数人只是拍拍胸脯, 一长串的成就(不管股价表现有多差), 一些领导人认真对待这个任务，并利用这封信来反思过去的一年，提醒投资者和他们的团队他们对公司未来的看法.

作为本文研究的一部分，我阅读了美国所有可用的股东信&寻找一些不太为人所知的宝石，并提取一些我认为可以成为一封伟大股东信的例子. 第一个, 我将告诉你们我的研究方法, 然后我们将回顾一封优秀股东信的特征最后(也是最令人兴奋的), 我们来看看我在研究中发现的一些不太为人所知的伟人.

S研究背后的方法论&小型股600指数股东信

为什么是小型股600指数?

用股票, 一旦相关信息公开, 股票价格反映了所有这些信息. 股东信的智慧就是如此. 每个人都知道贝佐斯、巴菲特和戴蒙的信件，而目前规模较小(但增长迅速)的小盘股智慧似乎没有被人阅读和学习. 这是一个在竞争中获得优势的机会. 另外, 小公司往往更年轻, 跑得更快，更饿, 在我看来, 我希望能找到比一个50岁的人更多的热情和坦率, 市值超过100亿美元的公司.

如何找到股东信?

供参考，所有601 S&对小型股指数公司进行年度股东信审查. 只有约63%的成份股公司发表了股东信, 或者至少是一个很容易找到的. 我花了大约两分钟的时间来寻找每封信. 搜索方法包括在谷歌上搜索公司名称+“年度信”,“公司名称+股东函”,“公司名称+”年度报告,，然后进入公司的投资者关系页面进行搜索. 我还使用了年报.com, 哪一项在合并最近的年度报告方面做得很好, 然而; many companies are not available on that website.

据我所知，没有简单的方法来搜索它们. SEC的EDGAR网站允许你搜索“ARS”,，它会告诉你最后一份年度报告(年度报告包括股东信)是什么时候, 然而，与10- k表格不同的是, 它通常不包括实际的文档.

这些公司是如何评估的?

我阅读了377家公开股东信的公司，并按照1到10的等级给它们打分(1为最低), 10分是最高的)，这是基于我自己的知识, 伯克希尔哈撒韦公司信件中最好的特质 根据哈佛商业评论 以及 里滕豪斯排名公司CEO的坦率 & 文化调查. 我把所有的标准归结为五类:(1)定义公司及其战略, (2)坦诚相待, (3)教育, (4)讲故事(投资论文故事), (5)娱乐.

评分标准

印象深刻，见解深刻 (8-10分):如果一家公司至少做到了“最佳品质”中的两项，或者其中一项做得非常好.

路中间 (5-7):如果一家公司做到了“最佳品质”中的一个要素.”

背包的背面 (1-4):如果一家公司没有“最佳品质”，或者有“禁忌”.g.比如热烈祝贺自己的管理团队，或者把财务报表变成文字。).

重要发现

拥有最佳股东信的公司表现优于指数

如图1所示，那些获得“10”评级的公司的表现明显优于S&1年、3年和5年的小型600股. 这一发现清楚地表明，阅读股东来信确实是投资过程的重要组成部分. 这一发现也在 里滕豪斯排名首席执行官坦率 & 文化调查 以及 标准 & 可怜的研究 这两者将在下面进一步讨论.

只有3%的信件值得一读

大多数公司被评为“中庸”(43%)，而只有极少数公司被评为“落后”(背包的背面)，因为这个等级是留给那些真正让我觉得我浪费了时间或有人试图欺骗股东的信件(“我们太棒了!“与此同时，他们的股票下跌了50%……”. 约17%的书被评为“令人印象深刻”和“见解深刻”，只有3%的书被认为是必读书目(评分为“10”)。.

许多公司甚至选择不写股东信

在小型600指数中，大约37%的公司没有股东信，或者至少有一封容易找到的股东信. “容易找到”是指通过上述过程在两分钟内无法合理地找到, “如何找到股东信。.这37%的人没有字母, 最大的戒酒行业是电信，其次是医疗保健和非必需消费品. 最大的参与者行业是公用事业(尽管这是一个小样本), 其次是消费必需品和能源. 有趣的是, 有股东信的公司与没有股东信的公司的股票表现没有统计学上的显著差异.

为什么要读它们呢??

在投资研究过程中，阅读股东信以深入了解企业文化并不仅仅是一个“有就好”的因素. 首席执行官讲述公司故事的能力到底对股价有多大影响. 除了我自己的学习, 哪项研究表明，股东来信最强烈的公司表现优于其指数, a 研究 里滕豪斯排名(Rittenhouse排名)公布的数据显示，排名前四分之一的公司的平均价格变化幅度 & 2007年至2015年的文化分析调查(Culture Analytics Survey)表现优于美国&在过去的十年里，每年都是500英镑.

此外,标准 & 穷人被发现在 具有里程碑意义的研究 在年度报告中开诚布公、透明度最高的领导人与较低的资金成本和较好的财务业绩高度相关.

考虑到这一点，有几种方法可以利用股东信. 一种方法是阅读它们，以确定一个管理团队是否值得信任，是否可以作为良好的资本管理者，以及他们是否可以将这种本质归结为坦诚, 相对较短(不到10页)的股东信——电梯游说. 另一种方法是从伟大的管理者那里汲取智慧, 不管一个人是否对投资某只股票感兴趣. 这些信件通常被认为是贝佐斯和巴菲特的书信.

作为电梯游说的股东信

买方分析师可以接触到卖方研究，而普通投资者无法接触到. 在十分钟的电话里, 买方分析师可以与公司专家交谈，并很快发现重要的定性特征(管理团队的质量), “打败数字”的重要性,长期战略, 资本配置, 过去的问题, 投资者情绪). 好的股东信可以通过在年度股东信中加入这些信息来使投资者民主化. 而投资者的情绪可能是最难以通过股东信来表达的, 解决股东们不断提出的问题将大有帮助.

大约37%的股票投资仍然是由家庭或非机构实体完成的，他们必须通过传统的方式——通过美国证券交易委员会(SEC)的备案文件进行股票研究, 阅读新闻报道, 收听电话会议, 审查投资者陈述, 也许是创建他们自己的模型, 等. 这些人无法接触到分析师的书面研究报告，这些分析师对该公司的股票进行了多年研究，并与管理团队一起打高尔夫球. 因此，使他们的故事易于讲述和理解符合管理层的最佳利益. 毕竟，没有人能比公司的领导人更能宣传公司的优点. 致股东信是完成这一任务的绝佳时机.

作为一篇思想文章的股东信

每个人都读巴菲特和贝佐斯的书是有原因的——他们对有趣的金融概念有深刻的见解, 经济前景, 管理洞察力远远领先于商学院教授的任何东西, 和更多的. 例如，在贝佐斯最近的致股东信中，他讨论了“不同意和承诺——这句话可以帮助高速发展的公司做出决策，当有人对某个特定的方向有信心时，尽管团队无法达成共识. 这种特立独行的思维方式自然而然地给贝佐斯带来了特立独行的街头口碑(好像他还需要更多), 是亚马逊资本的谨慎管理者.

Biglari控股美国的一家公司&P小盘股指数，也有巨大的跳出框框的想法. Biglari是一个企业集团，在 主席2016年的信, 他讨论了他将如何永久持有他收购的企业, 即使有人出价远高于Biglari的估价. 他接着解释了他的基本原理, “与高质量企业和一流管理人员打交道所带来的好处，足以抵消任何不良影响.“从本质上来说, 他说，他宁愿在稳定的时间里获得财务和管理上的好处，也不愿一次性获得意外之财. 长期思考是贯穿整封信的主题, 读者可以清楚地看到，这种“长期主义”是这个管理团队成功的关键原则. “我们是企业的所有者，不是股票的投机者. 当我们购买普通股时，我们将自己视为企业的部分所有者. 此外, 菲尔和我相信，在这个短视主义盛行的时代，长期投资是一种竞争优势. 世界倾向于高估一年的前景，而低估十年的潜力. 当我们能够评估一家企业的长期前景并以低于内在价值的价格买入时, 这样我们才能实现长期繁荣.”

优秀人才的特质

以下是对最佳股东信特征的讨论，并以美国为例&小型股600指数.

定义公司及其战略

这一点似乎很明显，但经常被遗忘，而不是直接进入杂草. 好的股东信阐明了他们是谁，以及他们对公司的长期愿景是什么. 这给利益相关者灌输了信任，并在做出看似不合时宜的决定时提供了一定程度的缓冲.g., 亚马逊收购全食超市). 好的股东会投资那些他们相信有远大愿景的公司.

一个非常有效的方法是 不走正路的 做. 他们有一页展示了他们从1912年开始的使命，向读者灌输了公司文化的感觉. 第二页是2011年致股东的信, 这从本质上解释了商业模式, 司机, 和长期投资理论. 下一个, 斯特雷耶目前有年度股东信, 哪一个更深入地探讨了这一年的细节. 对于一个从未关注过教育公司，对斯特雷耶本身也是新手的人来说, 提供的前两个文档非常有用. 在这些, 由于读者已经掌握了背景信息，因此更容易将注意力集中在当前年度股东信的信息上.

Koppers控股 也很好地用两句话解释了他们是谁，他们变成了什么. “我们是一家大宗化学品公司，财务业绩参差不齐. 我们现在是高价值的, 为基础设施市场提供木材解决方案，并展示可持续改善的财务和安全绩效.”

是坦诚的

Rittenhouse排名 说得最好 在建议为了坦率起见应该避免什么时:“陈词滥调”, 陈词滥调, 企业术语, 奥威尔式的胡言乱语和缺乏重要背景的令人困惑的陈述.沃伦·巴菲特的 操作手册 它的第12条原则是, “我们将坦诚地向你汇报, 强调在评估业务价值时重要的优缺点. 我们的指导方针是告诉你我们想知道的业务事实，如果我们的立场颠倒了. 我们欠你的也不少.巴菲特非常相信坦诚，因为失去坦诚的后果可能会导致自我崩溃:“作为管理者，坦诚对我们有益:在公开场合误导他人的首席执行官最终可能会在私下误导自己。.”

当投资者读到一封信，信中说某公司一年的业绩非常好，而股价却表现不佳, 潜在的投资者可能会停止做额外的研究. 如果一个管理团队认为表现落后于市场意味着工作出色, 他们要么不诚实，要么没有受到自己股价的足够激励. 一年中表现不佳没什么大不了的——当然有可以接受的理由, particularly if it’s in support of future long-term goals; 然而, 不解决表现不佳的问题显得不诚实.

如果公司坦诚相待，就能缓解不同年份之间的起伏. 某些股票在2016年底的表现远远好于其他股票，这在很大程度上是由于一场大规模的选举交易. 在未来几年，当外部因素对他们不利时，那些承认自己的股价会因选举而出现一些波动的首席执行官，将拥有更信任他们的股东基础. 老国民银行 一定要提醒自己:“不要把牛市和出色表现混为一谈.”

此外, 讨论真正的潜在结果和适当的基准是很重要的，而不仅仅是那些以最积极的方式传达结果的人.g.(包括收购在内的收入，仅限非gaap数据). 标准电机产品 在2016年的致股东信中，他煞费苦心地解释了公司真正的潜在财务业绩, 剥离掉许多一次性项目和收购，否则会导致业绩膨胀.

坦率的重要性在图7中通过一个简单的分析清楚地显示出来 Rittenhouse坦率 & 文化的排名 从2002年到2012年，他在富国银行(Wells Fargo)、美国银行(Bank of America)、瓦乔维亚银行(Wachovia)和美林(Merrill Lynch)这四家银行任职. 富国银行的排名一直保持在首位，而美国银行的排名则较低, 在金融危机期间，它仍处于中游. 坦率的人 & 文化排名最低的是美联银行(wachovia)和美林银行(Merrill lynch)，它们没能挺过经济危机.

Biglari控股 是否非常清楚公司的资本配置决策是如何做出的. 首席执行官是唯一的决策者. 对于一些投资者来说，这可能是一个人掌握了太多的权力，而另一些投资者可能会欣赏这给公司带来的速度和明确的方向. 无论哪种方式, 在资本配置决策方面，首席执行官对现有和潜在投资者非常坦诚. “虽然Biglari控股公司雇佣了大约2.2万人，但只有5人住在总部. 我们集中控制资金分配，但更倾向于在业务单位层面分散管理. 作为唯一的资本分配人，我所做的决定决定了公司的发展. 在决定资本部署决策方面, 我没有雇佣任何员工来评估收购或投资. 我们避开了令人窒息的官僚主义，从而加快了决策速度. 在一个充斥着官僚僵化的企业界，我们企业的灵活性是一种竞争优势.”

教育

告诉读者公司市场的长期驱动因素，或者行业中正在发生的一些有见地的事情. 至少, 管理团队应该希望投资者在写完信后对其所在的行业和公司有更多的了解. 解释任何非金融专家不立即知道的术语. 沃伦•巴菲特(Warren Buffett) 考虑他的姐妹们 当他写信时，他们很聪明, 他们读很多书, 然后进行投资, 但他们不会整天沉浸在金融术语中.

库利克和索法 将一项极其复杂的技术提炼成任何人都能理解的简单概念. Kulicke总结道(至少从他们的角度来看), 为什么摩尔定律正在放缓?当效率不再来自于实际芯片的改进时，这又如何创造出对高效封装的额外需求. “由于基本的物理限制和额外的前端生产步骤的要求，这一趋势(摩尔定律)最近急剧放缓. 为了应对这些变化的基本面, 对后端先进封装解决方案的研究和投资的爆炸式增长, 针对性能和成本敏感的应用程序, 为公司带来了非常有趣的机会.”

赛克斯 能否很好地阐述行业趋势、新技术和竞争定位. 几乎在每一封致股东的信中, 我们提供关于趋势和态度的坦率见解，这些趋势和态度在某种程度上塑造了客户参与行业. 从引人注目的技术解决方案到客户策略的微妙变化, 我们的目标是为股东提供有价值的市场情报，以区分转瞬即逝的流行语和业务驱动的进步. 我们还打算展示赛克斯如何定位于利用最重要的趋势.”

讲一个故事(投资论文故事)

通过编织一个故事，让投资公司变得容易. 口头上，分析师有大约60秒的时间(如果有的话，根据来自 微软)来吸引投资组合经理的注意，散户投资者试图说服配偶也是如此. 管理团队就越容易复述投资论点, 更好的机构销售人员会复述故事, 分析师向他们的投资组合经理推销的就越多, 而更多的散户投资者会在晚宴上向他们的朋友推销. 在理想的情况下, 股票推介或投资论文包括:公司如何赚钱, 股票的驱动因素是什么, 的风险, 还有对估值的认可.

然而, 一个好的股票推销对每个人来说都是不同的，所以公司必须向别人推销自己的故事 他们的 理想的投资者. 如果一家公司吹嘘自己每个季度的收益都超过市场预期, 这吸引了一批股东，他们预计这种情况会持续下去. 如果一家公司一直在谈论长期目标, 它们的投资者基础可能不太关心季度波动.

标准的汽车, 一家汽车零部件公司, 这可以归结为它在行业内看到的两个外生增长驱动力(人口结构), 汽车电子化)，然后列出了标准汽车利用这一环境的战略举措. Inogen这句话简洁地传达了投资论文的一个宗旨. 它并不特别，但非常有用. “2015年的最新数据表明，便携式氧气浓缩器在医疗氧疗市场的国内市场渗透率约为8%. 尽管便携式氧气浓缩器给病人和医生带来了好处, 市场仍未充分渗透.现在读者知道，该公司在一个产品渗透率较低的市场上有一股天然的顺风.

娱乐

这似乎要求太多了, 但想想你读过的最好的信——巴菲特的平易近人, 自嘲式的写作风格，或者贝佐斯与众不同的管理见解，都让这些信可读性强，因为它们非常有趣. 那。 是有趣的.

在致股东信中提供娱乐也是一个非常低的标准. 尽量不要以数字开头. 在使用数字时，要谨慎使用. 远离行话. 说点不一样的话. 先从一则轶事说起. 以引用开头. 从跑步机上发现的一个简单但相关的想法开始.

到目前为止, 最有趣的求职信具备上述公司的所有特征, 讲故事, 是坦诚的, 但是，当所有这些都以一种引人注目的、直白的方式完成时——没有行话和无意义的企业用语——读起来真的是一种乐趣.

在S中表现最好的字母&小型股600指数为 Biglari. Biglari的股东信是一部杰作. 这是非常不同的. 很明显. 它还介绍了CEO思考公司的方式，这是许多人以前可能没有考虑过的.

来自美国的最佳股东信&小型股600指数每年阅读

最重要的字母列表

• Biglari控股 -这本书读起来很有趣. Biglari是一家拥有餐厅、保险公司和《欧博体育app下载》杂志的企业集团. 不过，他们不会使用“企业集团”这个词——他们更喜欢“由一个共同目标融合在一起的不同企业的星座”. 你可以把Biglari控股公司想象成一个企业博物馆. 我们的偏好是收藏名作, 比如第一个 Guard保险公司, 创业成功的故事. 我们能够提供一个永久的家，由此业务, 总部, 其人员仍在原地. 换句话说，我们寻求的是没有变化.“这封信文笔优美，充满了思考一家公司的新颖方式，这一点绝对引人注目.

• 忠诚旅行社 -多年来, 忠诚航空已经提供了从人口较少的市场到休闲目的地(拉斯维加斯)的航班, 由于其低成本飞机md -80已经有20年的历史，以及辅助收入补充了较低的基础票价，奥兰多航空公司以非常低的价格获得了这一优势. 在今年的股东信中，莫里斯. 加拉格尔, 董事长兼首席执行官, 由于飞机老化，这一战略必须改变，难道不小心回避这个事实吗. 他清楚地指出，随着公司最终必须升级飞机，未来的过渡将十分艰难. “未来几年，我们的成本将会增加，而我们的年增长率将会放缓，同时我们将向全空中客车机队过渡. 然而, 一旦转换完成, 我们将回归对我们成功至关重要的超低成本结构.加拉格尔还写了一个章节，清楚地解释了导致航空业劳动力短缺的原因.

• 阿卡迪亚房地产信托公司 -当一个行业陷入困境的更广泛问题没有得到解决时, 这可能会让投资者认为管理层在逃避现实. 这家房地产投资信托基金的首席执行官清楚地描述了背景，以及导致我们陷入目前令人担忧的零售环境的具体原因——从亚马逊(Amazon)到快时尚(fast fashion)——并详细说明了他的公司将如何在另一方面变得更强大. “新零售”界似乎同意他的观点，因为像Warby Parker和Bonobos这样以前只在网上经营的公司都是他的客户. 另外, 这位首席执行官提醒投资者，阿卡迪亚在1999-2001年经历了非常艰难的零售环境，并挺了过来——这是一个简单的历史教训，令人感到欣慰.

• 分钱社区银行 ——分钱在2016年的股东信中表现出了很强的自我意识，鉴于ceo们与公司的关系明显密切，这一点通常很难写出来. 分钱, 然而, 坦率地解释了它相对于其他银行表现不佳的原因, 直率的方式，并寻求解决一些误解. 从最近的监管重点可以预料到这一点, 尽管分钱的股价在2016年上涨了15%, 从市净率和市盈率的角度来看，该公司的表现似乎低于行业市盈率. 是否曾有人认为，分钱的增长可能会因其过高的CRE浓度而受到抑制?从这里开始, 信中还提到了其他一些可能导致业绩不佳的原因，并提出了投资者应该重新评估的理由.

• 不走正路的教育 - 不走正路的的管理团队是这个充满挑战和经常受到质疑的行业中最好的. 这是一个谨慎而深思熟虑的管理团队，这在他们给投资者的信中表现出来. 斯特雷耶也很好地解释了他们是谁, 他们从哪里来, 以及他们的愿景是什么.

• 沃德尔和里德 -对资产管理领域发生的事情感到好奇? 这封信列出了大规模从主动投资转向被动投资背后的原因，以及这种趋势可能开始转变的原因. Waddell断言，低增长, 低通胀, 低利率导致了资产之间的高度相关性, 事实证明，对主动型基金经理来说，这是一个艰难的背景. 美联储表示，它打算在2017年以适度的速度提高利率, 在资产类别之间出现更大分散的可能性, 因此, 这样，主动经理人的表现就会得到改善. 2017年迄今为止， 这些预测似乎正在成为现实.

好的股东信=更好的投资

来自里滕豪斯的研究，标准 & 可怜的研究, 还有我自己的研究, 我们可以坦然接受股东来信影响股价的事实. 最重要的是, 将此添加到我的股票研究投资过程清单中，在我通常进行的为期一周的整个过程中，只增加了大约五分钟.

审阅一封“中间信件”通常需要两分钟的时间——你会看到一些公司术语短语，剩下的就可以略读了. 很多公司甚至连一封信都没有. 从长远来看，真正伟大的信件实际上可以节省你的时间. 谁不想节省时间，做更好的投资呢?